Des fonds sans frais

La guerre de prix à laquelle se livrent les géants américains des fonds d’investissement a mené au début août à l’apparition des premiers fonds indiciels sans frais de gestion. Cette gratuité peut toutefois comporter un prix, celui d’accroître le risque de liquidité et systémique du fonds.

Le géant bostonnais Fidelity a accru d’un cran la guerre de frais à laquelle se livre l’industrie en annonçant une réduction des frais sur l’ensemble de ses fonds indiciels à gestion passive. Et en en lançant deux à ratio zéro. Une goutte d’eau pour ce géant revendiquant un actif sous gestion de 2400 milliards $US, mais un pas de plus dans la reconfiguration du profil de risque dans cette industrie déjà influencée par la croissance exponentielle des Fonds négociés en Bourse (FNB).

Robert Pouliot, professionnel de l’évaluation du risque et créateur du concept de risque fiduciaire, le résume : ces gestionnaires « veulent votre argent, mais en le rémunérant de façon très variable, selon le marché ». À cette gratuité apparente vient se greffer un mode de rémunération empruntant à la spéculation.

Signant une chronique dans le Globe and Mail, Lisa Kramer, professeure de finance à l’Université de Toronto, rappelait cette semaine que l’absence de frais était souvent liée à l’habileté des gestionnaires à trouver des sources de revenu de remplacement. On le voit également dans le segment des FNB. Nombre d’entre eux vont avoir recours à des tactiques légales, mais menées dans l’opacité. Si pour nombre d’investisseurs un FNB s’apparente à un fonds d’investissement ou à un titre indiciel négocié en Bourse, derrière le véhicule peut se cacher toute une hiérarchie de jeux de contrepartie, de recours à des dérivés et de prêts de titres qui en font un instrument à fort levier.

Dit autrement, il peut en résulter un risque systémique inhérent à ce genre de titre hautement liquide, mais reposant sur des valeurs sous-jacentes qui, elles, ne le sont pas. Ce qui peut engendrer un cocktail potentiellement explosif dans un environnement de crise ou de forte tension sur les marchés. Et le détenteur est peu ou pas compensé pour ce risque qu’il ne connaît pas.

En rapportant si peu ou pas, les promoteurs de ces fonds vont notamment s’adonner à des transactions dites « aller-retour » ne serait-ce que pour jouer le jeu des écarts de prix. Plus largement, ils vont préférer aller chercher des revenus en prêtant, parfois plus de la moitié des titres sous-jacents censés composer la corbeille du fonds, à des vendeurs à découvert. Ces titres peuvent être prêtés, puis prêtés de nouveau à répétition, un exercice domino pouvant atteindre jusqu’à six fois la valeur du sous-jacent. Louer ces titres peut générer des rendements très élevés, de l’ordre de 10 ou 15 % par année, sans le moindre partage avec le détenteur des parts du fonds, « contrairement aux gestionnaires de fonds de pension qui concluront un accord avec leurs gardiens de valeur pour partager les fruits de ces transactions selon une formule 50-50 ou 40-60 », indique Robert Pouliot dans un courriel.

On peut se souvenir qu’au sortir de la crise, dans un environnement boursier plus volatil, les FNB à levier apparaissaient fréquemment dans la liste des défaillances de règlement quotidiennes, ces défaillances s’appuyant sur l’écart ou le délai entre la vente et la livraison des titres. Ces FNB pouvaient, certaines journées, compter pour 60 % de l’ensemble des défaillances rapportées au jour le jour à l’organisme américain d’encadrement des valeurs mobilières. Avec des pointes à 90 %. Le risque de liquidité devient donc évident dans un contexte de crise ou de tension financières. Sans compter le risque systémique associé au levier et son effet de contagion inhérent, écrivait-on en 2011.