Aux limites de l’assouplissement

On entrevoit, ici et là, l’embryon de bulles, boursière et immobilière. On observe, démuni, un marché obligataire s’enlisant dans un environnement de taux négatifs, pour des échéances toujours plus lointaines. Dans cet environnement monétaire plutôt exceptionnel, les banques centrales testent bien malgré elles les capacités du système à résister à un assouplissement poussé à ses limites.

Au cours d’un débat avec Christine Lagarde, directrice générale du FMI, la présidente de la Réserve fédérale américaine, Janet Yellen, soulignait les dangers potentiels de valorisations boursières « étant à ce stade assez élevées de manière générale ». Elle reconnaissait que la distorsion pouvait venir des faibles rendements sur les placements dits sécuritaires. Et voyait réapparaître cette menace pour la stabilité financière des banques, des compagnies d’assurances et des caisses de retraite trop longtemps exposées à la faiblesse persistante des taux d’intérêt. Ce débat a eu lieu au début de mai 2015. Depuis…

Depuis, la Fed a eu une seule hausse, de 25 points, de son taux cible en décembre, une première en près d’une décennie, mais l’augmentation se voulait aussi symbolique qu’anticipée. Elle venait officialiser le retour à l’orthodoxie monétaire de la banque centrale américaine déjà amorcée en septembre 2014, lorsque la Fed revenait à la normalisation avec l’annonce de la fin de son troisième programme d’assouplissement quantitatif exceptionnel.

Échec des taux négatifs

On connaît la suite. Les émergents ont payé le gros prix de ce changement de cap valorisant le dollar américain. Une guerre des devises s’en est également trouvée stimulée, dont l’intensité s’est nourrie de la polarisation des zones de croissance économique et de l’asymétrie des politiques monétaires des grandes banques centrales. Avec, à la clé, une Chine engagée dans une difficile transformation économique provoquant, notamment, une chute des cours des matières premières. Dans un contexte de choc pétrolier attisant les forces déflationnistes.

L’accommodation monétaire, nécessaire pour sortir de la crise, a atteint ses limites. Aussi, l’échec proclamé de l’expérience des taux négatifs se confirme. Le taux souverain japonais à 20 ans a vu son rendement basculer dans le rouge au début du mois, rejoignant les obligations allemandes à 10 ans ou les titres suisses à 50 ans. En début de semaine, une agence du Trésor américain dénonçait les risques de déstabilisation pouvant venir des rendements des bons du Trésor américain tombés à des planchers historiques, « accentuant les incitations pour les investisseurs à emprunter excessivement et à prendre [indûment] des risques ». On s’y enfonce alors que Wall Street caracole de sommet en sommet.

Dans une note interne, l’économiste Jean-Pierre Aubry, fellow invité au CIRANO, parle de bulles qui se forment dans les marchés boursier et immobilier. Il rappelle la lecture, déjà faite en octobre 2011, d’une déconnexion possible entre les secteurs réel et financier. « À cela s’ajoute un problème grandissant au niveau de la redistribution des revenus qui mine la croissance », dit-il. Un petit air de déjà-vu.

Risque immobilier

Pendant ce temps, au Canada, la Société canadienne d’hypothèques et de logement (SCHL) s’est faite plus alarmiste mercredi. Sur l’ensemble du marché immobilier canadien, les signes de conditions problématiques sont passés de faibles à modérés. Le risque est devenu élevé à Vancouver, ce marché atteignant le niveau d’alarme le plus haut. Dans cette évaluation trimestrielle, l’institution constate un même degré de conditions problématiques dans les régions métropolitaines de Toronto, de Calgary, de Saskatoon et de Regina. Il est devenu modéré dans les marchés d’Edmonton, de Winnipeg, d’Hamilton, de Montréal et de Québec

S’alimentant de la faiblesse des taux d’intérêt, l’effet-prix, avec des prix de vente progressant plus rapidement que le revenu disponible, a rendu l’accès à la propriété toujours plus difficile et risqué.

« L’épargne est utilisée de façon peu productive, pour investir davantage en habitation et pour l’amalgamation de méga-entreprises », a déploré Jean-Pierre Aubry. Et lorsqu’on ajoute l’incitation à recourir au levier et à l’endettement record, on obtient une lecture plus juste des limites de l’exercice.