Que fera la BCE?

Cela fait maintenant quatre ans que la BCE multiplie les mesures pour relancer l’activité.
Photo: Daniel Roland Agence France-Presse Cela fait maintenant quatre ans que la BCE multiplie les mesures pour relancer l’activité.

Les mois passent, l’horizon économique s’éclaircit péniblement, et la mission de la Banque centrale européenne (BCE) s’avère de plus en plus complexe. Réuni ce jeudi à Francfort, son Conseil des gouverneurs devra décider s’il est opportun de prendre ou non de nouvelles mesures pour soutenir les prix et la croissance dans la zone euro. « Un choix particulièrement délicat, tant l’institution est soumise à des pressions contradictoires », résume Bruno Colmant, chef économiste de la banque Degroof Petercam.

Cela fait maintenant quatre ans que la BCE multiplie les mesures pour relancer l’activité. Après avoir baissé son taux directeur, elle a notamment entamé, en mars 2015, un programme de rachat de 80 milliards d’euros mensuels de dettes publiques et privées (le quantitative easing en anglais, ou QE). À ce jour, elle a déjà racheté pour 1026 milliards d’euros d’obligations, essentiellement souveraines. Un montant colossal, en dépit duquel le PIB de la zone euro n’a crû que de 0,3 % au deuxième trimestre, tandis que l’inflation n’est ressortie qu’à 0,2 % en août, loin de la cible de 2 % de l’institution. Résultat : certains économistes doutent désormais de l’efficacité de ce programme.

À y regarder de près, le bilan du QE n’est pourtant pas si mauvais. « Il a permis le redémarrage du crédit aux entreprises et ménages, qui a progressé de 5 % depuis un an dans la zone euro, souligne Pascale Seivy, chez Pictet. L’économie européenne serait aujourd’hui dans une situation bien moins favorable sans ces mesures. »

Seulement voilà : la politique monétaire a aussi, depuis quelques mois, un impact négatif sur les banques. Pour les pousser à prêter davantage aux entreprises, la BCE a en effet instauré, en juin 2014, un taux de dépôt négatif (-0,4 %). Cela revient à taxer les banques laissant dormir leurs liquidités à court terme dans ses coffres. Au total, la facture devrait s’élever à 8  milliards d’euros pour le secteur d’ici à fin 2017, selon Bank of America Merrill Lynch. De quoi éroder la rentabilité des établissements, de plus en plus nombreux à s’en plaindre.

Au passage, ces derniers oublient de rappeler qu’ils profitent également des autres largesses de la BCE. Celle-ci leur a ainsi déjà accordé plusieurs prêts géants (les TLTRO), à un coût quasi nul. « En vérité, les banques pénalisées par les politiques monétaires sont plutôt au nord de la zone euro, tandis que celles qui en profitent sont au sud, confie une source européenne. Cela fait bien sûr des mécontents. » D’autant que plus les mesures non conventionnelles dureront dans le temps, plus les effets négatifs auront tendance à l’emporter. La BCE elle-même en convient.

Pourquoi, dans ce cas, ne pas interrompre le QE, tout simplement ? Parce que la zone euro n’est pas encore en mesure de s’en passer. Si la BCE cessait aujourd’hui d’acheter des obligations publiques portugaises, italiennes ou espagnoles, les taux auxquels ces États empruntent repartiraient à la hausse. Au risque que certains peinent à se financer. Et que la crise des dettes souveraines ne redémarre, comme en 2012… « Le QE est désormais un ingrédient clé de la survie de la zone euro », résume Gilles Moëc, économiste chez Bank of America ML.

La BCE n’est donc pas près de l’abandonner. Selon Frederik Ducrozet, économiste chez Pictet, elle pourrait le prolonger au-delà de mars 2017, comme initialement prévu. Mais elle attendra plutôt la fin de l’année avant de l’annoncer. D’ici là, les prix commenceront peut-être à frémir. Et la Réserve fédérale américaine aura peut-être relevé ses taux directeurs.

Encore faut-il que l’institut monétaire déniche suffisamment de titres à acheter ! Pour ne pas trop perturber les marchés, celle-ci s’interdit en effet de reprendre plus de 33 % des dettes issues d’une même souche, et celles affichant un taux inférieur à -0,4 %. Comme une partie des dettes européennes s’échangent déjà à taux négatif, plus de la moitié des obligations allemandes ne répond déjà plus aux critères de la BCE. À ce rythme, celle-ci fera bientôt face à une pénurie de dettes. « Pour contourner le problème, elle devra modifier ses modalités d’achat », suggère M. Colmant.

Par exemple, en augmentant le seuil de 33 %. Ou alors, en privilégiant la dette des pays du sud de la zone euro — mais cela ferait grincer des dents en Allemagne. Autre option : élargir ses achats à d’autres catégories de titres, comme des actions ou des obligations bancaires… Mais cela poserait un sérieux problème de conflit d’intérêts avec l’autre mission de la BCE, à savoir, la supervision des banques.

Au reste, un QE renforcé ne résoudrait en rien les problèmes structurels dont souffre aujourd’hui l’économie européenne, tels que l’atonie de la demande, la persistance d’un taux de chômage élevé ou la faiblesse de la productivité. « Tout cela ne relève pas de la politique monétaire », rappelle M. Colmant. Comme à chaque réunion, Mario Draghi, le président de la BCE, rappellera à coup sûr que les gouvernements doivent faire leur part du travail, en prenant les mesures susceptibles de favoriser la croissance. De plus en plus d’économistes, comme ceux du Fonds monétaire international ou de l’Organisation de coopération et de développement économiques, suggèrent également qu’ils augmentent leurs dépenses publiques, afin d’investir dans l’innovation, l’éducation et les infrastructures.