Perspectives : Taux de change

Aux États-Unis, on se réjouit de la glissade du dollar américain. Au Canada, on applaudit à la remontée du dollar canadien. Pendant ce temps, en Europe, les pays membres de la zone dénoncent, impuissants, un euro qui multiplie les sommets. Vive le taux de change, que l'on souhaite flexible!

Depuis le creux de fin de séance à 62,58 ¢US établi le 9 octobre 2002, on ne parle plus de l'importance, pour le Canada, d'adopter le dollar américain. Auparavant, l'attrait du billet vert était tel sur les marchés de change que des économistes parmi les plus influents condamnaient le dollar canadien à toucher les 50 ¢US. Parmi tous les régimes de taux de change existants, le débat n'en retenait alors que deux, soit une dollarisation s'opposant à la flexibilité pure. Depuis, l'évolution de la conjoncture économique aura tranché, les effets que provoque l'éveil de l'économie américaine sous la glissade du billet vert forçant les tenants de l'union monétaire à abdiquer.

Derrière le discours officiel en faveur d'une politique du dollar fort, les autorités américaines se réjouissent de cette longue glissade du billet vert. Avec des taux d'intérêt maintenus à leur bas des 40 dernières années sans plus d'effet, le jeux de rééquilibrage des taux de change est venu sortir le secteur manufacturier d'une récession vieille de deux ans pour finalement nourrir une reprise économique digne de ce nom au sud de la frontière.

Au nord, on semble se satisfaire d'une hausse de 22 % en un an du dollar dans la mesure où le retour en forme de l'économie américaine saura contrebalancer la chose. Et même à 80 ¢US, l'effet total à long terme —sur la productivité des entreprises canadiennes et sur les pressions inflationnistes— sera positif, estimait encore hier le gouverneur de la Banque du Canada, David Dodge. Pendant ce temps, outre-Atlantique, on restait à la fois impuissant et désemparé devant un euro qui établit un nouveau sommet face à sa contrepartie américaine.

Auparavant, on avait retenu que des sept régimes de change différents, deux seulement pouvaient véritablement servir à alimenter le débat. On opposait alors l'union monétaire au taux de change flexible pur. Avec les crises à répétition des années 90 — au Mexique, en Asie, puis en Argentine —, l'entre-deux devenait de moins en moins soutenable. Et on tentait de mesurer ce qui devait l'emporter, à long terme, entre la plus grande stabilité d'une devise inhérente à l'union monétaire (et son effet bénéfique sur le coût de financement) et la particularité d'un taux de change flexible visant à isoler une économie des chocs extérieurs (mais au prix d'une plus grande volatilité).

Voilà donc où se situait vraiment le débat. Du moins, les discussions ont longtemps entretenu une confusion entre le niveau d'une devise et sa flexibilité, et ce, en situation tant de vigueur que de faiblesse. On comprend aujourd'hui que ce n'est pas le niveau mais bien la rapidité du mouvement, tant haussier que baissier, qui cause problème tellement l'ajustement entre l'économie financière et réelle est décalé.

Les régimes de change intermédiaires ne tenaient plus le coup. Les systèmes qui s'en remettaient à des taux de change fixes entre deux pays, avec ou sans bande de fluctuations, ou à des taux de change flexibles gérés n'ont pas résisté aux assauts spéculatifs. On retient d'ailleurs que le recours généralisé au taux de change flexible, au début des années 70, a coïncidé avec le premier choc pétrolier. Aussi, depuis, les pays qui ont subi de violents assauts spéculatifs appliquent un taux de change flexible intermédiaire.

Pour ces pays, la sortie de crise est venue d'un flottement sans entrave des taux de change. Mais au prix d'une volatilité accrue. Cette volatilité étant associée au risque, lui-même synonyme d'incertitude, elle ne peut que se traduire par une prime de risque qui, à défaut d'influencer le niveau des investissements, peut influer sur le coût lié au financement de ces investissements. D'où l'ultime attrait pour l'union monétaire, ont longtemps cru ses tenants.

Mais la théorie ne tient désormais plus le coup compte tenu de cette évolution récente de la conjoncture, qui fait ressortir une zone euro composée de pays qui, pris isolément, parviennent difficilement à redresser leur économie en l'absence de ce levier qu'est la politique monétaire. La théorie se heurte également aux observations historiques démontrant que la volatilité n'a que peu ou pas d'effet à long terme, que l'on regarde du point de vue de la production, des exportations nettes, des dépenses de consommation et de l'investissement.

Surtout, la théorie est confrontée au fait que le principal déterminant du coût de financement pour un pays est, au demeurant, la confiance. Et que cette confiance s'appuie ultimement sur la crédibilité associée à la capacité des autorités du pays à défendre... le taux de change.