Le ministre fédéral des Finances, Jim Flaherty, vient d'accoler une image à l'expression «jeter le bébé avec l'eau du bain». Pouvait-il en être autrement?

Il aurait fallu baliser le poids de la représentation des investisseurs institutionnels dits exonérés. Ou encore modifier le traitement fiscal accordé aux investisseurs américains pour le rendre comparable à celui d'un revenu sous forme de dividende. Or, au lieu de s'attaquer à la cause du dérapage fiscal annoncé, le ministre des Finances a préféré faire volte-face. Mardi, il a sonné le glas d'un véhicule qui apportait depuis dix ans aux investisseurs un rendement annuel trois fois plus élevé que les titres obligataires, pour un risque à peine supérieur.

On peut toujours débattre de l'équité fiscale. D'ailleurs, la formule de fiducie de revenu a justement vu le jour au nom de cette équité, pour combattre cette double imposition qui apparaît lorsqu'un bénéfice d'entreprise est distribué à l'actionnaire sous forme de dividendes. Jusque-là, le gouvernement s'accommodait très bien de la formule. Non perçu au niveau de l'entreprise, l'impôt était récupéré entre les mains de l'actionnaire individuel à un taux multiplié par près de trois sur des sommes distribuées passant du simple au double ou au triple par rapport au dividende. Même si cela se faisait par l'entremise des REER, le manque à gagner se transformant en impôt à percevoir. Sans compter que la conversion des actions en unités donne lieu à une disposition présumée à des fins fiscales.

La mécanique fonctionnait très bien jusqu'à cette distorsion provoquée par l'entrée en scène des investisseurs institutionnels dits exonérés, essentiellement ces caisses de retraite qui ne paient pas d'impôt. Elle s'appliquait surtout aux entreprises matures, offrant peu ou pas de potentiel de croissance, dégageant des fonds autogénérés constants et ne recherchant pas nécessairement à réinvestir massivement dans leur développement. Ces entreprises transformées en fiducies de revenu ou de redevances se recrutaient ainsi essentiellement dans le secteur des ressources naturelles, dans l'immobilier ou encore chez les entreprises de services publics.

Mais l'arrivée des investisseurs institutionnels a changé bien des choses. Cette entrée a été favorisée par l'élimination, en 2004 et en 2005, du flou juridique qui persistait dans les autres provinces entre les deux structures d'entreprise, le risque limité de la société par actions ayant été étendu aux fiducies. Elle a été renforcée par l'ajout de ce segment à l'indice boursier de référence servant de repère ou à évaluer la performance du gestionnaire de fonds d'actions. S'ajoute la représentativité toujours plus grande des investisseurs américains, soumis à un taux d'imposition de 15 %.

La pression exercée sur les conseils d'administration s'est toujours fait plus forte, ce qui a entraîné une explosion de la capitalisation boursière et du nombre d'entreprises transformées en fiducie. Aujourd'hui, ces fiducies comptent pour 10 % de la capitalisation boursière du Canada, soit quelque 200 milliards, un poids qui n'était que de 18 milliards à la fin de 2000 et de 1,3 milliard il y a dix ans. Et avec les projets de Telus, de BCE et possiblement des banques, c'était trop. Visiblement, on venait de déformer la nature de ces véhicules.

À Ottawa, on estimait désormais que chaque hausse de 10 % de la capitalisation boursière amputait les revenus fiscaux fédéraux d'environ 35 millions par année. Ce manque à gagner était de 105 millions pour chaque augmentation de 10 points de pourcentage de fiducies de revenu détenues par les investisseurs exonérés (dont les REER). D'où un manque à gagner chiffré à 300 millions en 2004-05, à 540 millions l'année suivante et devant dépasser le milliard cette année. Uniquement au fédéral.

C'est sans compter l'impact sur le budget des provinces. La distribution d'une fiducie de revenu versée à un investisseur étranger n'est pas assujettie à l'impôt provincial alors que le dividende l'est.

On a forcément été trop loin. Les risques de dérapage étaient pourtant visibles il y a trois ans maintenant. On a d'abord balisé l'intervention des investisseurs institutionnels en leur imposant des plafonds, les caisses de retraite ne pouvant détenir plus de 1 % de la valeur comptable de leur actif dans les fiducies de revenu, ni détenir plus de 5 % d'une fiducie de revenu. Le lobby des grands gestionnaires a été à ce point efficace que ces limites n'ont tenu que deux mois.

Puis il y a eu ce désastreux moratoire, levé en novembre 2005 après deux mois et après un recul moyen de 15 % de la valeur boursière des fiducies de revenu dans l'intervalle. Une nouvelle occasion se présentait d'encadrer la formule de façon plus serrée. Le gouvernement libéral a préféré retenir le statu quo pour les fiducies de revenu et une réduction de l'impôt sur le dividende. Une décision qu'un gouvernement conservateur s'engageait à maintenir, un appui répété lors du budget de mars 2006.

Les ajustements requis n'ayant pas été apportés en temps voulu, la machine s'est emballée. Elle est devenue hors de contrôle. Ottawa n'avait plus d'autre choix que de jeter le bébé avec l'eau du bain.